并購?!與國際接軌

　　摩根大通指出，A股比H股更具投資價值！在產(chǎn)業(yè)資本，金融資本不斷滲透國內(nèi)A股市場的同時，與國際接軌，價值再發(fā)現(xiàn)，正成為A股市場最持久的投資主題。而海德堡意圖“天價”收購冀東水泥之后，A股市場上的區(qū)域水泥龍頭企業(yè)，價格到底是高估，還是太低了，就有必要引起我們的思考！因此如果是低估，那么與國際接軌，尋找下一個冀東水泥，就是一個中線投資的重要選股思路。

　　首先，我們要了解全球水泥業(yè)的發(fā)展史。近年來不間斷的跨國并購一直是全球水泥業(yè)發(fā)展的重要主題，少數(shù)幾家跨國水泥集團(tuán)通過并購占領(lǐng)了世界上越來越多國家的市場份額，市場集中度不斷提高，世界范圍內(nèi)的寡頭壟斷特征不斷強(qiáng)化。比如在亞洲水泥企業(yè)中。上世紀(jì)90年代東南亞金融風(fēng)暴后，跨國水泥巨頭趁行業(yè)低迷之際大肆低價收購菲律賓、印尼、泰國等地的大型水泥企業(yè)。菲律賓19家水泥公司中的17家被Lafarge等6家外資公司收入囊中，其中Lafarge、Holcim、CEMEX三家控制了總產(chǎn)能的88％。由于市場集中度的大幅提高，東南亞國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后，水泥價格回升很快，已成為這些跨國企業(yè)全球業(yè)務(wù)中盈利增長最快的地區(qū)。

　　而中國水泥企業(yè)的境況和金融風(fēng)暴時期的東南亞同行類似，目前正處于行業(yè)低估。這恰好為跨國并購提供了良機(jī)，畢竟此時的收購成本極低。而水泥行業(yè)的區(qū)域性特征使得目前中國并不存在真正意義上的全國性龍頭企業(yè)，規(guī)模最大的海螺水泥年產(chǎn)量也不足全國總產(chǎn)量的10％。這使得具有局部地區(qū)性優(yōu)勢的水泥企業(yè)都可能是外資并購的理想目標(biāo)。于是拉法基，海德堡，豪西盟等紛紛以所謂的“天價”收購國內(nèi)的區(qū)域水泥龍頭企業(yè)，外資看重的是什么？顯然不是短期內(nèi)的業(yè)績，而是區(qū)域內(nèi)的壟斷優(yōu)勢、市場份額以及未來業(yè)績的預(yù)期！

　　那么面對外資的天價收購？水泥類公司如何進(jìn)行價值評估呢？根據(jù)國外水泥行業(yè)并購的研究資料來看，兩大定價標(biāo)準(zhǔn)具有明顯的參考意義。一是總收購金額/EBITDA比率，一個是噸水泥產(chǎn)能收購價格。而噸水泥產(chǎn)能收購價格最直觀，便于計算，因此被廣泛應(yīng)用。我們也以此來計算國內(nèi)部分水泥類上市公司的潛在價值！

　　先保守確定噸成本價格。資料顯示，收購發(fā)達(dá)國家的水泥企業(yè)平均為每噸水泥產(chǎn)能支付的收購價格都在150美元以上，而在發(fā)展中國家，這一指標(biāo)通常在150美元以下。在國內(nèi)拉法基按噸成本270元收購四川雙馬，而海德堡收購冀東水泥股權(quán)的開價就是每噸產(chǎn)能300元。顯然300元的噸成本，遠(yuǎn)低于國際收購價格，也低于國內(nèi)的重置成本價！因為水泥投資成本主要包括熟料生產(chǎn)線、粉磨站和石灰石礦山開采權(quán)投資成本。其中熟料生產(chǎn)線成本占的比重最大。加上粉磨站和石灰石礦開采權(quán)，國內(nèi)企業(yè)新型干法水泥的噸產(chǎn)能投資成本應(yīng)該在300－350元左右，而海德堡收購冀東水泥股權(quán)的開價就是每噸產(chǎn)能300元，和收購東南亞國家水泥企業(yè)的出價相比，這一價格還是非常低的。而噸產(chǎn)能300元，即使我們以此保守計算，目前A股市場多只水泥股價值均被嚴(yán)重低估。

　　比如G太行（600553），作為華北地區(qū)市場占有率僅次于冀東水泥位于第二位的水泥公司，其年產(chǎn)能為500萬噸。海德堡對冀東水泥的初步開價是每噸產(chǎn)能300元，而G太行與冀東水泥同處華北地區(qū)，可比性極高，以此計算其重估價值達(dá)到了15億！相當(dāng)于每股重估后的價格為3.947元，遠(yuǎn)高于目前1.87元股價！目前該股的價格，僅相當(dāng)于噸成本142元?？梢妰r值的確被嚴(yán)重低估。

　　同樣，福建水泥，G青松，亞泰集團(tuán)等區(qū)域水泥龍頭公司，其價值均在一定程度上被嚴(yán)重低估！短期內(nèi)，隨著冀東水泥（0401）本周四復(fù)牌之后有望掀起市場對水泥板塊價值再發(fā)現(xiàn)，上述價值被低估的水泥股均值得短中線關(guān)注。

　　我們以噸成本300元計算，部分水泥公司重估后價值遠(yuǎn)高于目前股價
　　代碼股票         產(chǎn)能  重估成本 總股本 折合每股價格 現(xiàn)價

　　600553G太行     500萬噸   15億  3.8億  3.95元  1.87元

　　600802福建水泥  500萬噸   15億 3.01億  4.98元  2.88元

　　600425G青松     320萬噸  9.6億 1.85億  5.19元  3.99元

　　600720祁連山    500萬噸   15億 3.95億  3.8元    2.2元

　　600881亞泰集團(tuán)  750萬噸 22.5億 8.36億  2.69元  2.88元