水泥行業(yè)景氣回暖 關注區(qū)域差異

　　投資要點：

　　短期內景氣度下行。2008年1-8月份，水泥行業(yè)實現利潤182億元，同比大幅提升58%，為全年盈利水平的提升奠定了穩(wěn)固的基礎。但伴隨著固定資產領域尤其是房地產投資增速的快速下滑，水泥需求明顯放緩。2008年10月份，水泥產量當月同比增速僅為1.1%。短期內水泥行業(yè)景氣度難免下行。2009年產能增量低于9000萬噸。水泥產能增長方面，我們預計2009年新型干法水泥產能投放量不會超過1.5億噸，而2008、2009年每年的落后產能淘汰量均在6000萬噸以上。產能凈增量將低于9000萬噸。2009年水泥產能增量低于需求增量，供求關系將改善，盈利水平有望提升。

　　保增長政策拉動需求，景氣有望迅速回升。鐵路、公路等重大基礎設施建設、農村民生工程和基礎設施建設等領域是本次政府擴大投資的重點，這些領域對水泥需求有明顯的拉動效果。我們估算2009年水泥需求增速將在7%以上，需求增量將超過1億噸。

　　其他利好因素：增值稅轉型減輕企業(yè)負擔；煤炭價格回落增加利潤空間；余熱發(fā)電等節(jié)能減排技術降低生產成本并有望獲取CDM收益。

　　區(qū)域選擇：更看好華北和西北地區(qū)。華北和西北地區(qū)住宅類投資比例較低，受房地產領域需求下滑的拖累較少；人均水泥消費量低，需求更易于拉動且具備充裕的長期增長空間；區(qū)域市場開放程度低；以及可能的政策傾斜。

　　投資建議：對于可能從擴大投資中更多受益的華北、西北地區(qū)的龍頭企業(yè)，依然有較高的投資價值。我們認為冀東水泥、賽馬實業(yè)具備一定的相對優(yōu)勢，建議重點關注。

　　重點公司點評：建議關注冀東水泥、賽馬實業(yè)近期水泥板塊漲幅較大，反映了市場上對2009年水泥行業(yè)整體景氣回升的預期。

　　而對于獲益水平可能高于行業(yè)整體的華北、西北地區(qū)的龍頭企業(yè)，依然有較高的投資價值。

　　歐洲建材領域的主要企業(yè)目前PE之在5-10之間，但相應的是2008上半年其業(yè)績已出現下滑，而在其業(yè)績成長階段PE水平在15倍左右。我們認為國內優(yōu)秀的水泥公司正處于業(yè)績提升階段，15倍左右的PE估值是合理的。

　　在海螺、華新、冀東三大水泥股中，冀東的產能多分布在華北、西北等優(yōu)勢區(qū)域，且產能擴張空間更為充裕。在西北地區(qū)的區(qū)域性龍頭企業(yè)中，我們認為賽馬實業(yè)更具有相對優(yōu)勢：天山股份有較多產能分布在市場前景并不看好的江蘇；青松建化市場份額偏低，且落后產能比例相對較高；祁連山的人員負擔相對較重。

　　冀東水泥：高成長性即將顯現。2008年產能由2500萬噸提高到4000萬噸，而到2010年產能有望達到6000萬噸以上。京津唐是公司最核心的市場，目前寡頭格局穩(wěn)定，競爭溫和，并很可能在本輪擴大投資過程中得到實際上的政策傾斜。公司在陜西關中地區(qū)、內蒙呼包鄂地區(qū)都已取得了市場領先地位，有較強的定價或聯合定價能力。東北市場相對弱勢的影響將逐步減弱。2008年公司受多種非經營性因素影響業(yè)績增長有限，而目前新建項目陸續(xù)投產、煤價大幅回落、余熱發(fā)電開始大規(guī)模發(fā)揮效益，預計2009年業(yè)績將大幅提升。另外，中材集團對母公司的并購、注資也值得期待。預計2008、2009年實現每股收益0.40、0.81元，給予“買入”評級。

　　賽馬實業(yè)：出色的區(qū)域市場控制力。得益于公司絕對領先的市場份額和寧夏水泥市場的封閉性，公司在寧夏市場一家獨大，定價能力在業(yè)內首屈一指。公司穩(wěn)固的市場領導地位是業(yè)績增長的可靠保障。此外，我們對公司在中材支持下走出寧夏、進軍甘青的前景也持樂觀態(tài)度——公司在技術裝備、人員負擔等方面擁有一定的優(yōu)勢。公司現有產能500萬噸左右，而2010年產能有望達到1000萬噸以上，外延式成長能力也同樣出色。我們預計2008、2009年實現每股收益1.04、1.55元，給予“買入”評級。